世上只有贝塔好，没贝塔的阿尔法像根草？

贝塔与阿尔法

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贝塔与阿尔法

星球上有同学提问：立讯从公布二季报跳空高开后，一直阴跌。从大逻辑上战略很清楚，业绩也是重回高增长向上趋势。想加仓，但不知道短线市场在担忧什么？

其实答案也很简单，现在市场上的个股可分为两种，有妈的和没妈的……，不，有贝塔的和没贝塔的，而立讯现在就是没有贝塔的。

先解释一下贝塔和阿尔法。

这是一组相对的概念，意义并不唯一，这里用来表示公司与行业的关系，贝塔代表行业涨幅，阿尔法代表个股超过行业的涨幅。

个股与板块的关系，就像一个人在一列列车中奔跑一样，如果列车停了甚至倒退，那你跑得再快也没有用。

消费电子受需求萎缩、创新不足、库存高企等多个因素叠加，处于下行周期。虽然立讯已经分布了三季报预报，今年的业绩确定性很高，可这只是个股的阿尔法强，无奈整个行业下行杀估值，它能够横盘不创新低，归功于长线抄底资金的对冲，已经是自身阿尔法强的表现了。

大部分人之所以知道立讯，也是因为这是2018-2020年的两年10倍的大牛股，而那时，它正是叠加了AirPods的板块贝塔的阿尔法。

而立讯今年七月份的那一波上涨，交易的是二季报超预期和苹果新机发布，所以总体上不是很强，进来的资金也是博一个中短线收益，发布会之前就撤了，加上苹果新机在华销售一般，自然股价就回落。

很多人用失败的血泪总结出一个经验：千万不要到向下的贝塔里去找向上的阿尔法。没有贝塔的强阿尔法公司，股价更多在财报公布前后表现得比较好，其他时候很容易被杀估值，所以说股价“像根草”，随风飘啊飘。

反过来说，有贝塔的阿尔法就像个宝，投进贝塔的怀抱，幸福享不了……

2020年以来的这三年，从机构抱团到全民赛道，都是追求强贝塔的结果，以至于很多人现在只看几个赛道的公司，资金在几个赛道中“内循环”，其他公司一律删除自选股。

评价一个现象的对错在投资的战场上毫无意义，我今天想讨论的问题是：

强贝塔真的更容易赚钱吗？

弱贝塔的阿尔法真的像根草吗？

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贝塔收益的三大来源

个股涨了10%，板块涨了8%，贝塔是8%，代表其中8%的收益是板块上涨带来的，阿尔法就是2%，代表你选股的收益。

在研究行业配置时，这可以用于分析账户的收益归因：

如果阿尔法为正，说明你擅长挖掘个股阿尔法，赚钱主要靠研究能力，这是一项长期而稳定的收益；

如果阿尔法为负，说明你主要赚的是行业贝塔，选股反而拖累了业绩，那就有点问题了，因为贝塔收益来源比较复杂，并不完全代表个人能力。

通过贝塔赚到的钱由三部分构成：

第一部分：板块本身的高速成长

能够出贝塔的板块或行业，其整体业绩增速一般都高于其他板块，这是贝塔收益的基础。

第二部分：流动性溢价

贝塔收益并不完全是EPS增长驱动，一般都有估值的上升，属于高关注度带来的流动性溢价。

在总体资金不变或增长的情况下，景气或确定性高的板块越少，资金对其的追逐就越猛烈，集万千宠爱于一身，最后形成机构抱团或赛道股投资，由这个原因形成的涨幅，就是流动性溢价。

从2020年开始，连续三年都出现了明显的机构抱团或赛道股的现象，因为这三年的经济环境大部分时候都处于不正常的状态，只有少数板块增速特别亮点。

第三部分：确定性溢价

有人给你推荐了一家公司，理由是业绩未来两年有50%以上的高增长，你一看是新能源相关业务，首先就信了三分；但如果是医药股，你首先想到的是这玩意儿会不会被集采，增速先打了对折；如果是建材股，你首先想到的是房地产还要下行多久，有没有烂账，估值先打个六折——前者就是行业贝塔带来的确定性溢价。

很多人可能觉得，不管阿尔法的钱还是贝塔的钱，都是凭本事赚钱，为什么要做这种区分？

因为确定性溢价并不是公司的确定性，而是行业的确定性，公司的确定性，来源于管理能力、治理结构、经营壁垒，是可持续的，而赛道行业的确定性，是需求爆发带来的，没有持续性。

流动性溢价也是如此，投资者不可能永远关注某一个行业，流动性溢价终究是镜花水月，难以久留。

这两种溢价赚到的钱，本质上是击鼓传花，最终是由下一家承担的，都是属于博弈的钱。

所以，关于贝塔收益，我的看法是这样的：

如果你在板块贝塔刚刚形成，没有形成共识没有溢价时，通过分析行业供需、政策走向、周期特点，认定某行业将有贝塔行情，那跟赚阿尔法是一样的；

但如果你是在市场上都看好这个行业之后，再去追求这种贝塔的确定性，那么你实际上是在赌贝塔溢价在你卖出前，暂时不会消失。

很多人认为，只要保持高增速，估值就不重要，贝塔就会一直存在，股价就跌不下来，这正是资金抱团赛道股的核心理论。

实际上，贝塔的钱并不好赚。

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贝塔的钱不好赚

有对历史数据的回测表明，板块利润增速超过30%时，年度涨幅都是前列的，这也是很多人认为贝塔行情不需要看估值的原因。

但回测成立的策略，不代表交易上也可以把握，最重要的是它是否有先导指标；事实上，大部分贝塔行情的消失都先于行业增速的下降，当然也有滞后的，所以贝塔行情并不存在稳定的交易胜率。

这一轮半导体周期见顶是在今年年初，但贝塔行情早在去年7月就见顶，此时已经普遍下跌了30~50%；CXO的行业增速见顶是今年二季度，但板块的贝塔行情见顶是去年6月，此时已经普遍腰斩。

而2020年的消费股贝塔则相反，消费品高频数据三季度已经出现拐点，板块贝塔行情却在公募基金的超发背景下进入主升浪，一直到春节后才结束。

板块基本面与贝塔行情的脱节，原因是A股长期流动性过剩，底部与顶部都是由博弈资金主导有关，所以它提前见顶的时间也不确定。

有研究实力的大机构，可以设计一些有先导意义的高频数据，通过交叉分析，预测行业拐点，但绝大部分散户做不到。

此外，一致性预期的强贝塔行业，就算年度涨幅居前，可其中大部分成交量都堆在高位，追涨行为很容易“赚指数亏账户”。

再加上散户信息滞后，行情开头的钱赚不到，鱼尾的钱会吐掉，只有那种持续两年以上的贝塔，类似新能源行情，才容易赚钱。但回顾A股，近二十年至少一半以上的年份都缺乏这种持续性的板块贝塔。

所以说，想要稳定提高收益，还是要靠阿尔法。

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追逐阿尔法的能力

强贝塔的行情随时可能结束，为了弥补这种不确定性，投资高手的方法是，在强贝塔之上寻找阿尔法，就是开头说到的，不要在向下的贝塔的方向上寻找阿尔法。

一个典型“贝塔+阿尔法”的双重要求，包括：

一、出身于或正在“投靠”有贝塔的板块

二、自己有阿尔法

贝塔是中线投资的前提，阿尔法是中线投资的灵魂，中线阿尔法包括但不限于：

1. 热点板块内估值落后的标的，等待不确定性落地

2. 有大订单和新业务且没有体现在股价上，等待后知后觉的资金挖掘

3. 极具想象空间但确定性一般的新出强逻辑

4. 预期本季财报业绩会超预期

……

这里我们发现，贝塔之上的阿尔法与我们平时说的长线投资的阿尔法，无论是研究方法还是对资源的要求，差异都很大。

中线阿尔法，要么是预期差驱动，包括板块内的相对性价比、业绩预期差，要么是事件驱动，包括经营上的催化剂事件、情绪性的股价激励事件、上市公司的重大经营事件，等等。

而长线阿尔法还是传统的行业空间分析，竞争格局分析，战略管理分析，等等。

前者更侧重于边际分析与定量分析，要求有强大的产业链跟踪能力；后者更侧重于总量分析和定性分析，要求有可靠的分析框架和对企业价值的洞察。

所以，中线阿尔法并不是真正的阿尔法，本质只是贝塔的波动，无论是预期差，还是事件，都是博弈，赚的都是其他人亏的钱。

当然，有人要说了，贝塔的钱虽然不好赚，可总比没有贝塔的板块钱好赚吧。

问题在于，没有贝塔的阿尔法，真的像根草吗？

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没有贝塔的阿尔法也是个宝

2020年的贝塔是高确定性的蓝筹龙头和消费白马，绩优小票个个都成了没贝塔的阿尔法，很多业绩高速，股价却往死里跌，特别是下半年。

可是，如果没有这一段没贝塔的悲惨时光，哪有2021年到现在为期两年的小市值公司的贝塔风光？

没有贝塔的阿尔法，对于长线投资者而言，无疑是捡到宝了。

相反，新能源公司的中报一出来，财务数据个个喜气洋洋，但这都是行业贝塔带来的，其风光的背后，订单外溢、资本追捧、新玩家进入、技术扩散、壁垒消除、库存虚高，必然会带来竞争格局的恶化和龙头地位的下降，越是头部企业，其长期确定性反而越是下降。

锂电池中游材料，板块仍然是高增速，但今年一直在杀估值，去年的全民扩产已经让贝塔率先消失了。

投资方法也是有周期的，用的人多了，大概率是在往周期顶部走，离未来失灵的日子也就越来越近了。

大级别的反转总有一些提前预警的行情，比如今年1-4月份，“风光储锂”只是高频数据稍稍不及预期，就纷纷从赛道股变成那段时间最惨的板块，最后虽然是个“假摔”，但也可以看成是未来板块崩溃行情的预演。

很多人认为，新能源是十年大趋势，只要牢牢抱团不放松，赚钱是肯定的，可老股民应该还记得，类似的说法在09年的有色、14-15年的TMT，20年的龙头白马中，也都出现过。

一路持有贝塔的板块，体验感很好，但投资永远是困难的，追求持有体验无非是把困难放在日后，累积成灾难。

如果到了不研究不跟踪，看准一个方向加杠杆干就能躺赢的时候，这种贝塔才是十分危险的。如果你习惯了追着贝塔赚钱，结果很可能你都不知道自己的阿尔法到底是亏是赚，到了板块贝塔逆转，大概率会把自己贝塔的钱也全部亏掉。

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